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張宗永 翼之聯想

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張宗永:股票質押風暴的來龍去脈

【明報專訊】近期,內地資金鏈斷裂,導致很多以股票抵押作融資的上市公司大股東違約,股票被債主在市場上拋售,股價大瀉,令大股東的困境火上加油,引伸至香港上市公司的殼價也因為供應多了而下跌。上市公司老闆用自己手上的公司股票作抵押來融資,早已不是秘聞,一般稱之為股票質押貸款(share-backed financing)。

上市公司老闆資產集中股票難融資

為什麼有押股貸款的需求?事緣這些老闆體內都流着創業家的血,永遠都想着將事業發展再發展,又或參與一些他覺得更賺錢、增長更快的業務,這些都需要資金。另一方面,和一般舊富豪不同,這些老闆雖然名義是億萬富豪,資產卻集中在上市公司股票上,融資法門很少。

再者,錢從何來呢?最初參與貸款的主要是一些對冲基金和本地家族基金,中資是較後期才進入這市場的,中資券商以外,四大國有資產管理公司華融、東方、信達和長城也很活躍。他們通過上市或發債拿到很低成本的資金(不到4厘),用低息來吸收貸款,一下子攻佔了很大的市場份額。後來,華融的老總賴小民出事了,政府開始關注起「四大」的貸款活動,加上內地收縮信貸的大環境,很多貸款都不獲續期,上市公司大股東以債養債這條路開始走不通。

內地收緊信貸 難再以債養債

股票質押貸款一般都用私募形式,方案重點包括:

(1)年期:一般不會超過3年;

(2)借貸比例(俗稱Loan to Value,LTV):一般不超過50% ;

(3)股票流動性:一般以股票的日均交易量計算,貸款人關注的是,一旦違約,接貨後需要多少天才可以將手上的股票賣出,他們期望不超過20個工作天,惟現實中因為大部分的公司都是低成交量的中小價股,這目標很難達到;

(4)股價的水分:一些流通量低的股票,經過「維持秩序 」後,升上一兩倍是平常事;

(5)借款用不用補倉:行內叫mark-to-market,一般而言,補倉機制會大大減低貸款人的風險,利率也會相應降低;

(6)股票用不用轉名:一般老闆都不會接受轉名,因為害怕股票給別人借來做空倉;

(7)大股東會不會棄甲而逃:很多貸款人喜歡拿具有控制性的股權來做抵押,覺得大老闆不會輕易放棄上市公司的控股權,畢竟殼價始終有市場。

考慮過這些條件之後,最終才談利息,而今天的環境,息率大多是雙位數。

銀行以外的融資活動,內地稱為影子銀行,語帶負面意義,但內地銀行業的僵化和偏好國企,導致這些灰色渠道興旺,而且是不少民營企業的及時雨。最新消息傳來,中央正成立上千億的「資產管理計劃」,以化解企業股權質押風險,扶助「優質企業」渡過難關云云。

[張宗永 翼之聯想]

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