瑞銀集團CEO安思杰：估值充分反映 美股中長期仍吸引

明報記者 葉創成

瑞銀集團行政總裁安思杰上周來港，在周三主持「新地高鐵西九龍總站上蓋項目——瑞銀新辦公室大樓平頂儀式」前，周二到尖沙嘴麗晶酒店出席美國著名智庫機構米爾肯研究院（Milken Institute）主辦「米爾肯研究院全球投資高峰會」 （Milken Institute Global Investors' Symposium），分享全球投資市場不少精闢獨到的觀點，值得《Money Tuesday》的讀者參考。

被問及近月除了美股屢創新高外，日本央行前周宣布提高利率、結束零利率政策後，日經平均指數前周亦曾創歷史高位，與此同時，前周瑞士央行卻出乎市場意料地宣布減息，環球股市目前處於非理性亢奮（exuberant）或至少是在為風險定價時過分樂觀。

稱通脹難回2% 美息或長期處3.5至4.5厘

安思杰表示：「我暫不會用『非理性亢奮』來形容現時的股市，但至少市場看來已估值充分（pricing perfection），回看過去約6個月，市場對於央行減息預期由一個極端走向另一個極端。我的看法是這樣，利率走勢應由通脹決定，過去一段時間通脹由高單位數回落到3%至3.5%，雖然這並不是容易的事，但至少也是相對容易的事，令人憂慮的是，向前看的話，要達至央行2%的通脹終極目標並不容易，我真的相信此過程將會更具挑戰，故亦認為現時股市處於自滿（complacency）的水平，要留意何時才可真正實現2%的通脹終極目標，聯儲局主席鮑威爾多次表明，現時通脹仍處於過高水平，需要看到通脹真的受到控制。」

總括而言，安思杰指出，由於他相信美息將在中長期維持在較高水平，因此他對美股短期後市的看法不如市場樂觀：「在過去15至20年，如果看經濟趨勢的話，便會發現一旦趨勢形成後，延續的時間比我們預期長，例如在2008年金融海嘯後出現的零利率甚至負利率政策，初期人們覺得這只是短期現象，結果此環境反覆維持了10多年。向前望的話，我覺得2022年開始的高息環境很可能還會持續一段長時間，也就是說，我對某些人指經濟難以長期承受3.5厘至4.5厘的高利率的觀點感到難以理解，我的觀點是，以長期歷史來說，這才是標準的水平（見圖1）。」

美國債息佔政府開支16% 宜減赤字

被問及現時美國國債規模高達30多萬億美元，相關利息開支佔政府總開支近16%，此情况是否可以持續呢？中長期將帶來哪些影響？安思杰指出，這是很好的問題，而他相信美息不會因此便顯著回落。《Money Tuesday》認為，若聯邦基金利率上端由現時的5.5厘，回落至1980年代以來的平均值4.5厘（見圖1），將有1厘的減息空間；安思杰則強調，美國國債高企的問題屬難以持續，而要解決此問題，首先要從根源着手，了解此高達30多萬億美元國債是如何出現的。

根據彭博數據，美國國債規模在1993年6月僅為4.351萬億美元，至今年3月上升至34.578萬億美元，即過去逾30年勁升近7倍（見圖2），而《Money Tuesday》分析，關鍵原因是美國政府期內入不敷支，出現巨額財赤，因此要發行巨額國債來為此埋單。安思杰認為，美國上述增長模式需要改變：「我個人的觀點是，這也是我的期望，要達致經濟增長，未來需要的是高質量的經濟增長，以政府發行國債去推動經濟增長的模式需要減少，因為此舉會間接導致人為的超低利率，而此貨幣政策是難以持續的。」

中國經濟轉型 着重高質量發展

被問及瑞銀集團在亞洲有重要業務及不少客戶，在近年中美關係緊張的情况下，投資者應該如何根據此新形勢作出部署呢？安思杰表示，瑞銀集團傾向聚焦於長期支持亞洲經濟增長的因素：「過去23年亞洲經濟增長以及資產表現均令人讚嘆的，我相信亞洲資產未來20年會繼續為投資者帶來頗理想的回報，即使現時的確面對挑戰，有關挑戰來自地緣政治緊張可能影響經濟發展，但也有正面因素，原因是不論中國以至整體亞洲市場規模已大至形成匯聚效應 （critical mass ）。」

美經濟競爭力強 中長期看好美資產

聚焦看中國經濟的話，安思杰指出，經濟正在轉型，減少依賴房地產、以高質量發展推動經濟增長，事實上，中國正走在創新前沿，這對經濟增長屬非常正面。

在中國以外的亞洲市場，安思杰認為，今年可望錄得雙位數回報，亮點是上市公司正積極應用數碼科技或人工智能，營運效率提高，因此利潤率亦可望改善。亞洲市場以外，安思杰強調，中長線而言，瑞銀集團始終看好美國資產，原因是美國經濟仍然維持很強競爭力，即使短期料面對一些挑戰。作為比較，他認為歐洲經濟正在面對很多挑戰，而且不少屬結構問題。

（本網發表的文章若提出批評，旨在指出相關制度、政策或措施存在錯誤或缺點，目的是促使矯正或消除這些錯誤或缺點，循合法途徑予以改善，絕無意圖煽動他人對政府或其他社群產生憎恨、不滿或敵意。）

[封面故事]