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董禹

董禹:香港應謹慎引進SPAC上市機制

【明報文章】2020年,美國受新冠疫情爆發和總統大選不確定性等多重因素影響,市場波動加劇、風險激增,這直接導致投資銀行紛紛選擇採取相對保守的策略,而原本可以藉由傳統首次公開募股(IPO)渠道上市的企業,卻因此失去了寶貴的機會。在此大背景下,特殊目的收購公司(SPAC)成為眾多本已具備一定潛力的公司尋求上市的選擇。去年在美國IPO市場成功上市的企業中,有高達56%的企業藉由SPAC渠道上市,融資總額達到820億美元。

SPAC的熱潮也漸有席捲亞洲之勢,新加坡證券交易所已着手SPAC相關領域的研究工作,並有望在今年允許SPAC公司掛牌。香港財政司長陳茂波之前也公開表示,香港已開始推動SPAC在港交所上市的可行性及監管的研究工作。

SPAC是由發起人成立,通過IPO向投資者募集資金,募集後的資金必須存放在計息信託帳戶中,且只能用於對目標企業的收購。SPAC需要在18至24個月的時間內尋找和確定目標企業,並完成對其收購。如果SPAC無法在約定的截止日期內完成相應工作,則必須將募集所得資金及相應利息還給投資者。實際上SPAC早已不是新鮮事物,在其發展的過程中,因較高風險和個別失敗案例,曾一度被華爾街視為「食物鏈」的最底端,直到2020年SPAC才實現爆發式增長。由於目前香港尚未形成相對完善的SPAC運作和監管機制,建議香港對SPAC採取冷靜和謹慎的態度,根據自身市場情况充分論證,決不可為了爭奪「頭把交椅」而因小失大。

SPAC的優勢

第一,與傳統IPO相比,SPAC方式不僅成本相對較低,也大大縮短了上市時間。粗略統計,SPAC前期費用大約是融資額的15%,而IPO則達20%左右。因SPAC公司已實現上市,在完成收購後,目標企業便可實現間接上市。

第二,與傳統的「借殼」上市相比,SPAC更像是提前「造殼」。借來的殼公司可能存在着隱形債務和法律糾紛,如被投資銀行包裝一番,並以降低成本為誘餌,那麼企業上市後將可能淪為垃圾股,得不償失。然而,SPAC所提供的殼資源不僅擁有可直接使用的現金,且不存在任何隱藏風險,方便中小型企業或一些通過傳統方式無法上市的企業直接「裝入」,從而實現安全且快捷的上市目標。

第三,SPAC囊括了直接上市、私募投資、二次融資等金融產品的特徵和優勢,交易結構更加靈活,融資方式也更加多樣(債權投資、股票增發等),並且可以根據特定需求進行各種變化。

SPAC存在的風險

儘管SPAC有以上提到的諸多優點,但SPAC上市也不能確保投資人能夠獲利。從整個交易周期來看,SPAC的平均投資回報率並未有顯著優勢。如果SPAC的發起人對目標企業的判斷出現偏差或是被動地展開併購行為,則極有可能導致投資回報的表現未如人意。此外,在美國資本市場,SPAC公司因不能完成併購而被清算的案例也已屢見不鮮。

一般來說,選擇SPAC的企業往往有兩大類:一類是風險水平較高、規模不大的中小型企業;一類是通過藉由IPO路徑,但認購量不足,無法最終上市的企業。可以說,SPAC目前只是企業退而求其次的選擇,這也造成SPAC基本盤存在着「先天不足」。

香港不應盲目爭奪SPAC的頭把交椅

不能否認的是,SPAC在本質上依舊是在「殼」上做文章,這就不可避免存在暗箱操作以及隱瞞信息的可能。在美國,針對殼公司的監管非常嚴格,當殼公司進行併購時,需要詳盡的信息披露。反觀香港目前在此方面並不具備完善的監管體系和成熟的實際操作經驗。

另一方面,在過去的一段時間內,內地許多知名企業已陸續在香港招股。不難預見,香港的新股市場將是利好不斷,呈現一派欣欣向榮的景象。隨着中國經濟進入新的發展階段,內地將會湧現更多新業態、新經濟的企業,並選擇在香港上市。受到美國證券交易委員會通過的《外國公司問責法案》最終修正案影響,一批中概股恐將因不符合相關規定而不得不另覓上市渠道,而香港一定是其不二之選。雙重因素產生的疊加效應,必將給港股市場帶來源源不斷的優質中概股和市場活力。由此看來,香港完全沒有必要在SPAC上不顧風險倉卒上馬。

作者是天大研究院研究員

[董禹]

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