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阮穎嫻
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阮穎嫻:林鄭撤修例 股市升、評級降之解讀

【明報文章】9月4日下午,「HK01」首先報道特首將會撤回《逃犯條例》修訂,報道在網上登出的時間是下午1時14分。報道指「特首林鄭月娥昨晚(作者按:9月3日)突然急召一眾港區人大代表、政協委員、行政會議員成員及全體建制派議員,於今日下午4點齊集禮賓府,料有大事公布」,「有建制派議員聽聞,林鄭很可能正式宣布撤回修例方案」。

消息傳出後,港股出現異動。附圖是當天的恆生指數,早上一直在25,900點附近徘徊。至下午1時15分,即「HK01」報道出街後,恆指突然抽升,一個小時後,即2時15分,恆指已升到26,400點,一個小時內升了500點,升幅達1.9%。

關於金融市場怎樣看撤回修例的利弊,我們可用事件研究法(event study)解讀。事實上香港讀者對這個方法並不陌生,2014年佔領中環,當時科大經濟系教授雷鼎鳴在報章撰文稱,9.28佔中爆發後兩個交易日,股市共跌745點,以當時港股總市值20多萬億元、恆指2萬多點來算,帳面財富蒸發了7000多億元。即便將蒸發金額打五折,也達3500億元。假設佔中初期有7萬人參與示威,亦意味他們平均每人造成500萬元經濟損失。

事件研究法最近在經濟學研究頗為流行,原因是這個方法可解決很多因素之間相互影響或倒果為因等統計學問題。但分析有兩個先決條件:一是有高頻數據,二是事件的發生出乎意料。

關於第一點,以雷教授用佔中後兩天的例子,兩天內環球及本地發生的事情很多,信息量龐大,難以斷定所有股價跌幅都由佔中引起。因此這裏對撤回修例的分析,只用媒體報道後一小時的股價變化。而且在同一時間,上證指數由2938升至2945點;日經指數由20,673跌至20,662點,變動不足0.1%。可以斷定港股異動和本地時事有關,而當時也沒有其他本地大事發生,所以港股上升很可能與撤回消息有關。

至於撤回消息是否事前難以預測,這裏舉出3個佐證。第一是路透社8月30日報道指林鄭向中央提出撤回條例,遭到否決。第二是「HK01」報道也說「突然急召」,可見決定倉卒。第三,單看當日上午恆指氣氛平和,上落不足200點,並沒有太多人事前料到。

這裏根據雷教授的分析方法,依樣畫葫蘆。以今年港股總市值30.8萬億元、恆指26,000點來算,平均恆指1點等值是12億元,所以林鄭撤回修例,港股帳面財富增加了6000多億元,甚是可觀。

至於股票突然大升,誰是大贏家?在股票市場中,享有獨家消息的春江鴨和春江鴨的朋友,最能穩操勝券。若能早收半日風,大可乘機於當天早上入市,譬如購入100張「大期」,恆指升1點每張賺50元,當天自1時15分至2時15分升約500點,則大約獲利250萬元,發一筆「國難財」易如反掌。

當然,接近權力中心的人,若為人正直,應恪守保密原則。可是政圈中人對早收3日風,十分嚮往。今年6月特首宣布暫緩修例,但沒有事先向盟友放風,傳媒報道此舉觸犯眾怒,稱密會中有人一言不合激動罵娘。宣布撤回前的緊急會面,傳媒報道氣氛良好,「起碼無人講粗口」。由此可見,收風特權非常重要。近日政府高層會議和演講等內容及錄音頻頻泄漏,所謂保密守則,蕩然無存,情况令人憂慮。瓜田李下,很難不令人懷疑。

評級下降是制度因素、政府責任

雖撤回修例令港股急升,但修例風波對香港的惡劣影響並沒有因此消除。撤回修例翌日,即9月5日,國際評級機構惠譽把香港信用評級由「AA+」降至「AA」,而且把展望列為「負面」。而該機構對下調評級解釋的第一點是:「香港的經濟、金融、社會、政治逐漸向中國大陸靠攏,使香港的制度和監管受到更重大挑戰。」(註1)值得留意是這一點的責任在政府,跟連月的示威沒有直接關係。

即使林鄭官方回應「不同意」惠譽對一國兩制在港有效實施的質疑,事實上從路透社得到的林鄭與商界密會的錄音中,也承認特首夾在北京和港人中間,在政治上寸步難行(註2)。這與她對惠譽的公開回應,顯然自相矛盾。

另一個自相矛盾的地方是,9月6日她回應惠譽時重申「香港過去兩三個月的混亂,並沒有影響一國兩制,也沒有影響法治精神」。但兩天前她在宣布撤回的錄影裏才說「持續出現的暴力正動搖香港法治的根基」。難怪有人質疑她對人講人話、對鬼講鬼話。

另一評級機構穆迪對港實行一國兩制的憂慮,與惠譽相若。他們7月的報告寫道:「抗議活動是制衡政府的手段之一,可支持其體制實力,若有徵狀顯示制衡被削弱,或損害香港國際評級。」(註3)筆者在今年2月26日《明報》〈大灣區不能只重機遇 也須重實行和分配〉一文中已寫明,若大灣區策略動搖兩制基本,會削弱香港優勢,觀點相近。

撤修例不能挽回外資對港信心

有人說評級無關痛癢,但世界上的企業、金融機構等,考慮借貸成本和投資規模及回報率時,會參考這些報告及評級。地區風險愈高,愈令投資者卻步。若是無關痛癢,林鄭大可置之不理,而不是撲出來反駁。事實上每年這些評級機構人員都會訪港,與各持份者會面,吸納資訊寫報告。政府官員會隆重其事,拉大隊去極力游說評級機構給予較好評級。

股市急劇反彈顯示市場認為撤回是好消息,但股市反彈乃短期反應,評級看的是長遠基礎因素包括制度和信心等,所以出現股市升、評級跌的現象並不矛盾。身為首長,林鄭在保護一國兩制上責無旁貸,但她企圖不理民意通過修例,卻多次想將責任推在示威者身上。即使林鄭撤回修例,並不能挽回外資對香港和一國兩制的信心。須知道信心是透過長時間來建立,但可以很快失去。

註1:Fitch Ratings, "Fitch Downgrades Hong Kong to 'AA' from 'AA+'; Outlook Negative," 5 SEP. 2019(bit.ly/2lE2SY0

註2:Greg Torode, James Pomfret, Anne Marie Roantree, "Special Report: Hong Kong leader says she would 'quit' if she could, fears her ability to resolve crisis now 'very limited'," Reuters, 2 SEP. 2019(reut.rs/2lsUt9E

註3:Moody's, "Moody's affirms Hong Kong's Aa2 ratings, maintains stable outlook," 5 JUL, 2019(bit.ly/2m6d23Q

作者是香港大學經濟及工商管理學院助理講師

[阮穎嫻]

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