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黃益平
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黃益平﹕中國金融改革進入重要轉折關頭

【明報文章】今年是中國進入改革開放第40個年頭,中國國家主席習近平在慶祝改革開放40周年大會再次強調要堅決打好防範化解重大風險攻堅戰,題中之義便是要守住不發生系統性金融風險的底線。

筆者認為,過去40年中國金融體系一直支持着中國經濟快速發展。但如今經濟發展進入新階段,過去運行良好的體系正遇到一個很大的坎。

過去——「金融抑制」起正面效應

所謂「金融抑制」即是政府從不同角度對金融體系的運行加以干預或約束,比如影響利率、匯率、資產配置、跨境資本流動等。許多經濟學者認為,政府干預金融體系可能會導致效率損失、增加風險、遏制金融發展。但美國哥倫比亞大學教授、諾貝爾經濟學獎獲得者約瑟夫.斯蒂格利茨發現,對於金融體系和監管體系發達程度相對較低的國家,適度的金融抑制反而對經濟增長有利。

筆者研究發現,中國改革開放前二三十年,金融抑制對經濟發展呈正向影響,到後來才慢慢變負,可見抑制性金融政策對經濟增長和金融穩定有兩種不同效應。在所有經濟當中,這兩種效應都存在,但在不同經濟體的不同階段,兩者的相對重要性不太一樣。如果市場機制和監管機制的運行並不是十分有效,適度的政府干預反而起到正向影響。

40年來,中國在建立金融機構和擴大資產方面做得相當成功。1978年十一屆三中全會召開時,中國只有中國人民銀行一家金融機構,它既是中央銀行也是商業銀行。1979年,中國迅速建立了中國銀行、中國農業銀行、中國建設銀行3家專業性的商業銀行,隨後又建立了一系列商業銀行和保險公司,到1990年代初建了兩家證券交易所。如今中國的四大國有商業銀行在全球排名前五,股票市場和債券市場市值在全世界分別排名第二和第三。但是中國在市場機制方面約束還比較多,這與當時中國國情很有關係。

眾所周知,不論是市場機制還是民營企業,其成熟和發展都需很長時間。所以中國過去改革開放的重要策略是「雙軌制」,國有經濟一軌繼續保持,同時讓市場和民營經濟一軌更快地成長。

中國採取的抑制性金融政策在一定意義上是為了支持「雙軌制」的改革策略。相對而言,國有企業效率較低,但又要持續成長,這就需一些外部支持,比如財政補貼。但在改革開放之初,中國經濟較落後,所以政府採取將正規部門的資金成本壓低,同時將資源更多地配置給國有企業和大企業,以支持國有企業發展。

過去金融抑制沒有遏制中國經濟增長、影響金融穩定,一方面是因為中國金融體系還在發展過程當中,另一方面是因為中國的市場化進程在不斷推進。

筆者曾用世界銀行數據做過測算,假定1980年金融抑制指數為1,市場機制不怎麼發揮作用;到2015年,中國的金融抑制指數下降為0.6。所以說中國市場化的進程是很明顯,但這是一個漸進緩慢的過程。

如今——金融體系要進一步改革開放

在全球經濟危機以來,中國經濟體系發生了一些變化:經濟增速放緩、系統性金融風險上升。筆者認為對中國而言,抑制性金融政策對經濟增長和金融穩定的影響已由早期的正面慢慢轉向負面。

從2007到2017年,中國人均GDP(本地生產總值)由約2600美元升至約8800美元,從過去相對偏低的中等收入經濟過渡到中等偏高的中等收入經濟。工業成本大幅度上升,造成過去低成本優勢喪失。接下來能否突破中等收入陷阱,要看中國的產業能否實現升級換代。

當前中國金融體系,屬於銀行佔比和政府干預程度「雙較高」,這樣的金融體系與下一輪中國經濟增長或許並不匹配。在需要創新的時代,政府過多地參與資源配置或不是最有效率的,而銀行可能也不是最好的支持創新的金融中介。

民營企業是創新和提供就業的主力軍。現在民營企業融資難、融資貴問題突出,跟正規部門的金融抑制程度較高有關。政府對正規金融體系管制相對較多,銀行等正規金融部門利率相對偏低及穩定,根據風險定價原則,只能主要服務大型企業。若要服務風險較高的中小企業,利率則應提高到相應水平。

筆者認為要改善對民營企業的金融服務,重點要用市場化策略,風險高的客戶成本應相應增加。現有金融體系難以解決民營企業融資問題,要支持下一步經濟增長有一定難度。現在以銀行為主、政府干預過多的金融體制並不非常適合支持民營企業發展,同時我們的監管框架也存在一定問題。過去分業監管,誰發牌照誰監管;現在出現許多交叉業務,新的金融業務缺乏協調,所以出現風險。

在未來金融體系改革方向上,筆者認為有兩點需注意。

一是應發展多層次的資本市場。未來銀行還是中國最主要的金融中介,但市場的相對作用要提高。比如捋順資本市場體制,避免政府過度干預,慎用管理銀行的方法來管理資本市場。

二是金融資源的定價和配置要更多地讓市場來決定。比如要想持續、長久地解決中小企業融資難問題,僅靠行政要求並不足夠。既要讓銀行放寬中小企業貸款,又要降低企業融資成本,對銀行而言是個不小的挑戰,或難長久維繫。

對資本流動需謹慎一些

今年4月中國人民銀行行長易綱公布11項金融開放措施,中國金融更進一步開放。金融開放一般包括金融服務業開放,即讓中國的銀行、保險公司、基金公司走出去,同時讓外國銀行、保險公司、基金公司到中國來營業;以及開放跨境資本流動,讓跨境資本流動變得更靈活。在這兩方面上,筆者認為中國在前者可以走得更遠,在開放跨境資本流動方面需謹慎一些。

從效率方面考慮,外資機構到中國來可以帶來新的、國際化的業務做法,幫助中國機構改進管理、操作水平,同時增加競爭壓力,也能幫助它們進一步提高效率。從競爭方面考慮,中國過去擔心外資金融機構進入會對國內金融體系造成破壞。這有點擔心過度,因外資金融機構在中國境內註冊、運行,實際上是一家中國的金融機構,只不過所有人屬外資。機構受中國監管部門監管,不能為所欲為。從金融穩定方面考慮,中國金融服務業開放以後,到中國來辦銀行、保險公司、投資公司的機構相當於是到國內進行直接投資,屬長期投資,所以機構進入中國後,若是中國金融不穩定,對它們也毫無好處。所以筆者認為中國金融服務業可以放得更開,步伐更大一些。

對於資本流動則需謹慎一些。當前國內總體金融體系還不是十分健全,資本流動過大會增加資本大進大出的風險,從而造成大動盪。從目前來看,中國資本項目能開放,但要分步驟開放。

總體而言,中國金融領域開放的好處是既能增加競爭、提高效率,又能給國內帶來更多投融資機會,對中國經濟發展有利,但核心是要防範市場開放和對外開放增加的風險。在改革方面則要進一步市場化,真正做到「充分發揮市場在資源配置中的決定性作用」。

作者是北京大學國家發展研究院副院長

[黃益平]

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