A股湧歐發GDR 難威脅港IPO

【明報專訊】目前有近150家內地公司同時在A股及H股上市，而過去10多年A股上市公司若需要在海外發行股票融資，來港發行H股往往是首選，但這情况去年似乎出現變化──原本已在A股上市的天齊鋰業（9696）及中國中免（1880），去年7月及8月來港上市，分別集資逾134億及逾162億元，而去年亦有10家A股公司在瑞士及倫敦等歐洲交易所發行GDR（Global Depository Receipt，全球存託憑證）上市，合共集資304億元。近年負責多宗大型港股IPO及歐洲GDR的瑞銀全球投資銀行部中國區主管朱正芹表示，對於A股上市公司來說，來港發行H股或到歐洲發行GDR屬各有優勢，料它們會按照本身實際需要作決定，而她亦估計，今年GDR會在歐洲進一步發展，例如會在德國登場。

GDR是針對A股已上市公司，在歐洲發行存託憑證。朱正芹指出，最初只有在上海上市的A股公司可以到倫敦發行GDR，也就是滬倫通GDR，現在已拓展至上海、深圳A股已上市、符合一定條件的都可以發行GDR，地點可以到倫敦，可以去瑞士，今年預計德國也會落地，中德通GDR也會推出。

朱正芹表示，A股上市公司過去若需要在海外發行股票融資，只有一個辦法，就是在香港上市，但是這樣做也有一些不足之處：「H股與A股之間是不可以互換的，買了H股，不可以換到A股市場去賣，所以很多公司H股股價比A股低很多。例如說去年兩家比較大的A股企業來H股上市，我們做了中國中免聯席保薦人，當時該公司H股的定價較A股有27%折扣，天齊鋰業H股的定價較A股有51%折讓，折扣非常大。有些情况下， A股的老股東不願意接受這麼大的折扣；而且H股與A股的交易是分開的，有些H股在香港市場流通量沒有那麼好」。

GDR可轉A股買賣解決流動性不足

根據朱正芹的分析，由於A股上市公司在歐洲發行GDR後，投資者在上市120日後便可以把有關GDR轉換為A股在內地市場交易，解決了流動性不足的問題，她形容：「它是中國資本市場打開、與國外的資本更加互聯互通的途徑」。

朱正芹認為，對於A股上市公司來說，發行GDR某程度上便等於增發A股，而估值相對於定價前20個交易日均價最多只可折讓10%，作為比較，它們若以H股上市，估值折讓可能較大，而且日後需要在召開A股股東大會外，也要召開H股和全體股東大會，公司治理方面會比較複雜。而從歐洲投資者的角度來說，由於很多A股上市公司表現優秀，例如在風能、太陽能及電動車等新能源產業鏈上具備全球優勢，他們亦很願意就此投資──先買入GDR，再在120日後轉換為A股。

比亞迪曾抽水300億證港股市場成熟

不過，朱正芹強調，A股上市公司在港發行H股，也是有優勢的：「增發H股非常方便，作為比較，GDR如果再做增發需要經過重新的程序，雖然現在已經有人在討論怎樣做，但還沒有完成的案例，有複雜性」。

朱正芹舉例說，瑞銀在2021年除了為比亞迪（1211）配售H股集資近300億元外，亦為福耀玻璃（3606）配售H股集資約43億元，過程中要走一個需要中國證監會通過的程序，而瑞銀去年為碧桂園（2007）完成多次股票或股票相關發行集資合共20億美元，由於碧桂園是紅籌，不需要走上述程序就可以增發（編按：新的境外公司上市備案管理辦法後會有所變化），這充分顯示本港作為成熟市場的優勢。

指發行GDR或H股各有優勢

記者認為，相信不少港交所（0388）股東會擔心GDR興起，會搶走本港不少IPO新股上市的生意，朱正芹回應：「有一部分，但影響不大。如剛才所說，H股可以增發，而且投資者基礎也有差異，港股市場很成熟，包括上市條例及監管均很成熟，再融資能力也可以很強，H股有自身的優勢。反而有些打算在A股做增發的，本來需要時間更久一些，以GDR融資更快，尤其是很多A股公司本來就有國際業務的，國際投資者本來就知道這些公司，接受起來也快，所以GDR發行可能相較A股增發更有優勢」。

朱正芹總結，A股上市公司發行GDR或H股屬各有優勢，而且不會互相排斥：「如果公司是戰略性佈局海外長效融資通道，仍會選擇在香港上市；但如果公司只是需要做一宗融資，後續再融資頻率也沒有那麼大，便會做GDR。另外，做了H股也可以做GDR，我們做的第一單A+Ｈ股發行GDR是中國太保（2601），2007年它已經在A股上市，當時我們是保薦人，它2009年來香港上市，我們也是保薦人，2020年6月我們也幫它在倫敦做了GDR，GDR和港股不是二選一的問題，公司可以既發H股也發GDR」。

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