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張玉峰 美股追蹤

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張玉峰:利率不是影響股市唯一決定因素

【明報專訊】很多投資者都認為「利率跌,股票就升;利率升,股票就跌」。因此,利率升跌也成為股票投資者買進和賣出股票的重要參考依據。早前聯儲局提高對今明兩年的通脹預測,並暗示2023年將至少加息兩次,消息觸及投資者神經,道指一度大跌,彷彿再次驗證了這個投資者心目中利率的高低與股票市場上落有關的理論。然而,這理論是如何產生的?

首先,利率變動會影響存款的收益率,利率高時投資者就會傾向存款及債券,對股票的需求就會減少;利率低時因為存款的回報會較低,投資者更願意將資金投入至股票市場,股票市場資金供應增加,股票價格將上升。通過股票、儲蓄以及債券之間做出選擇,資產重新組合進而影響資金流向和流量,股票市場的資金供求和股票價格必然會受到影響。

再者,利率提高亦會增加企業的貸款成本,企業的盈利會因此減少,繼而企業的股票分紅派息造成負面影響,在分紅派息減少及利率提高的雙重影響下,對投資者而言企業的投資價值及投資意欲必然會減低,股票價格也會因而下降,反之亦然。

資產在未來時期所接受的現金流決定了股票資產的內在價值,股票的內在價值與一定風險下的變現率呈反比關係。股指的變化與市場的貼現率呈現反向變化,貼現率的上揚必然導致股票內在價值的降低,從而也會使股票價格相應下降。反之,貼現率下降,股價指數便上升。

但理論歸理論,要懂得與時並進,實際上,就中長期而言,利率升降和股市的漲跌也並不是簡單的負相關關係。就是說,中長期股價指數的走勢不僅僅只受利率走勢的影響,它同時對經濟增長因素、非市場宏觀政策因素的反應也很敏感。如果經濟增長因素、非市場宏觀政策因素的影響大於利率對股市的影響,股價指數的走勢就會與利率的中長期走勢相背離。利率只是影響股市的因素之一,而不是唯一決定因素。

自1990年以來,美聯儲一共出現過3次加息周期:

(一)1994年2月至1995年2月,加息7次,共加息300基點(100基點等於1厘);

(二)1999年6月至2000年5月,加息6次,共加息150個基點;

(三)2004年6月至2006年6月,加息17次,共加息425個基點。

這三輪加息並未導致美股馬上轉入熊市,但卻推動美股進入了穩定期,市場從單邊上漲轉為橫行震盪。

從歷史數據看,除非強勢劇烈加息,在加息周期開始後一段時間,美股反倒是會在消化加息資訊後,不斷再來幾個新高,再走軟。因為加息,往往是在經濟轉好的情况下開始,所以加息的過程,往往是一個經濟復蘇的過程,如非必需消費品板塊、金融板塊,往往會再來一波,推動股市上漲。

加息周期剛開始 美股反多創新高

但是,當加息接近尾聲,市場經常出現強烈負面反應,具體的例子有:1987年黑色星期一,1995年墨西哥金融危機,2000年互聯網股票泡沫,2006年房產泡沫。

以上的市場波動,加息大多是起了導火索的作用,根本原因一般是經濟不均衡(墨西哥比索危機),或者資產泡沫(dot com和房產泡沫)。所以股市有句說法叫做「美聯儲會(在你醉了之前)把你的酒杯拿走(Fed is taking away your punch bowl)。

總結歷史經驗,加息本身並不一定會給股市帶來負面影響,投資者應該關注的是:

(一)加息是否對經濟走強的反應,還是為了壓制失控的通脹;

(二)市場對加息的預期和美聯儲真正的加息軌迹是否一致;

(三)市場是否存在潛在的泡沫。

惠峰國際發展有限公司董事

[張玉峰 美股追蹤]

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