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潘迪藍:新興市場選馬 留意兩大因素

【明報專訊】美國股市近期回落,因此投資者押注美國聯儲局在加息的立場上是否會轉趨溫和,美元是否會回軟,這兩者都有助紓緩新興市場現時面對的壓力。儘管全球的經濟增長前景仍然不明朗,但若然美國真的放緩加息步伐,令美元回軟,將會減輕新興市場資產負債表受到的壓力。因此,自10月3日以來,新興市場股票指數比標準普爾500指數跑贏6個百分點,也就不足為奇了。

但問題是,投資者會因為更多美元流動性的環境而獲益較多,還是會因為環球經濟受中國經濟放緩以及中美貿易緊張懸而未決蒙上陰影,而損失較大?

美國聯儲局在12月19日宣布加息0.25厘,這乃是美國在2018年第四次加息,可能短期內暫時不會再加。但投資者亦可能過於樂觀,因為聯邦基金利率期貨(FED Funds Future)的數據顯示,美國在2019年仍會加息一次,美國聯儲局以往的說法更加是在2019年要加息兩次或三次。

憧憬聯儲局不加息 市場過於樂觀

即使美國聯儲局堅持在2019年加息,美元流動性下跌的問題仍然有可能可以避免。值得注意的是,聯儲局是否會放緩其縮小資產負債表的速度,作為抵消機制,以避免出現流動性危機。

同樣地,自10月初以來,油價已經下跌了35%。對於印度和土耳其等石油淨進口國來說,這可說是一個福音,亦有助減輕新興市場面對的美元流動性減弱問題。

現時的環境就有如「半杯水理論」,看好和看淡的人都有。雖然市場對新興經濟體償付能力的擔憂有所緩解,但中國經濟放緩以及環球貿易前景不明朗,都是新興市場盈利復蘇的主要障礙。

找貨幣偏低 資產負債表強勁市場

簡而言之,市場對於整體資本回報的憂慮已經減弱,但對於新興市場資本回報的質疑仍未得到解決。Gavekal駐北京的同事預料,中國將會在2019年採取刺激經濟措施,但不會達到以往經濟放緩時那種規模。

很難預測中美貿易緊張局勢如何解決,但即使避免了最壞情况,注重出口的新興經濟體也或多或少會受到影響。中國大陸的領導層似乎不願意倚靠大幅增加國債推高經濟增長,故內地經濟增長可能會放緩。歐洲的經濟復蘇則正在持續。而美國則顯示出愈來愈接近經濟周期後段的迹象,不太可能出現經濟增長突然回升的情形。

因此,在2019年,投資者應該關注那些貨幣被低估或超賣、但國家資產負債表卻相當強勁的新興經濟體。以當地貨幣發行的債券看來是較佳的新興市場信貸產品,因為透過外匯渠道,它們可以提供較多的上行空間。

事實上,由於中國大陸以及其衛星經濟體台灣和韓國構成了MSCI新興市場指數的一半以上,一個狹窄籃子的高收益本地貨幣債券,可能比大包圍式地投資在新興經濟股市更加可取。

因此,投資者應該注意處於附圖中央部分的國家及地區。這個圖表是按資產負債表的強弱來排列新興市場。其中,處於圖表中央部分的印尼和菲律賓都是石油淨進口國(見圖),兩者亦同樣擁有經常帳赤字,應該會受惠於通脹縮減的效應。

石油進口國 受惠通脹縮減

如果美元真的因為聯儲局在加息立場上轉趨溫和而轉弱,這些經濟體將能夠扭轉它們在2018年較早時候的加息舉動。印度本來也屬於此列,但由於印度儲備銀行的獨立性受到破壞,其資產相關的風險溢價可能會全面上漲。至於拉丁美洲方面,投資者似乎迷戀巴西,但憂慮墨西哥。巴西候任總統博爾索納羅(Jair Bolsonaro)是一名右翼民粹主義者,將於1月1日就職。上任不久的墨西哥總統洛佩斯(Andres Manuel Lopez Obrador),則是一名左翼民粹主義者。但我認為,巴西這個拉美最大經濟體令人興奮的時代可能已過去了,反而墨西哥可以受惠於匯率較低的貨幣及較佳的財政狀况。

看好油價回升 考慮俄羅斯債

在那些擁有強勁資產負債表的經濟體當中,泰國、韓國和台灣的孳息率升幅非常有限,而她們的貨幣看來亦沒有被低估。唯一例外的可能是俄羅斯的債券,如果投資者考看好油價溫和回升的話,則可以考慮一下俄羅斯的債券。在資產負債表最薄弱的國家當中,土耳其和南非的貨幣相當廉宜,而孳息率亦較高。但以這兩個國家來說,最令人關注的已經不是資本回報問題,而是是否放心入市的問題。

但均衡一點來說,新興市場資產在2019年可能還會面對持續挑戰,令其波動性持續在高位一段時間。然而,通過細心的區分和選擇,投資者仍然有機會收復失地。

GaveKal Dragonomics資深經濟師

[潘迪藍 國際視野]

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