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美聯儲急加息 牽一髮動全身(文:阮穎嫻) (09:00)

美國聯儲局由今年年初開始加息,加得很急,現在目標利率2.25至2.5厘,年底前可能加到3厘以上。今日講講美國急促加息可能產生什麼後果。

首先,為什麼美國加息會對全球經濟有重大影響?美元是全球最流通的國際貨幣,很多借貸都用美元進行,而借貸利息受到聯儲局定出的利率(聯邦基金利率)影響。除此以外,很多資產用美元計價,它們的回報與美國利率有關。即使其他貨幣資產與美元沒有直接關係,當美元利息上升,資金會流向美元,令其他貨幣的流動性減少,導致外幣貶值,對外國的資本市場構成壓力,可能要跟隨加息。因此聯儲局加息,對環球經濟牽一髮動全身。

聯邦基金利率奔高走低

附圖是自1970年至今的聯邦基金利率。1970年代發生兩次石油危機,石油價格上升,產生高通脹;為遏抑通脹,聯儲局在1980年代曾經將利率調升到15厘以上。及後到1990年代至2000年代初,美國經濟沒有經歷重大衰退,也沒有嚴重通脹,整體而言,美國息率向下。到2003年左右,由於經濟長年平穩,利息又低,加上美國政府鼓勵人買樓,美國房地產的資產泡沫逐漸浮現,聯儲局嘗試加息煞停,但為時已晚。2007至2008年出現次按危機,雷曼爆煲,聯儲局立即下調至零利率救市,零利率一直維持到2016年才慢慢回升。但2019年新冠疫情肆虐,聯儲局又立即恢復零利率,直至2022年。因此,美國以至全球,超低息環境維持了10年以上。

由於利息下行趨勢從1980年代開始持續超過40年,零息環境也逾10年,借貸成本很低,久而久之,大家對借貸愈來愈少戒心。這成為各國政府、企業以至個人借錢的誘因。大家不時收到銀行及財務公司求人借錢的cold call,就是利率低、水滿瀉的寫照。

低息環境  全人類愈借愈多錢

以政府債務來說,2008年,美國政府債務佔國民生產總值約73%,英國佔49%,日本佔181%。到2019年新冠疫情之前,數字已經跳升到美國108%、英國85%、日本235%。到2020年由於疫情導致經濟斷崖式下跌,政府要減稅派消費券振興經濟,一年間政府債務再跳升,美國攀至134%、英國104%、日本254%(註1)。根據官方數字,新興國家和低收入國家債務也上升,但不及發達國家嚴重。雖然如此,我在之前已經討論過中國對低收入國家有大量隱藏債務(〈中國的對外貸款和債務陷阱〉,2022年7月26日《明報》),這些債務數據不公開,所以它們到底欠債多少,無人知曉。

企業也債台高築。根據經濟合作暨發展組織(OECD)數據(註2),自2008到2019年,全球非金融企業債務由不足7萬億美元,倍增至13.5萬億美元。其中發達國家的企業債務由6萬億美元上升至超過10萬億美元,新興國家的企業債務由不足1萬億美元,上升至3萬億美元。而企業要在未來3年內償還的債務,由2008年時不足2萬億美元,增加至2019年時超過4萬億美元。

當然,企業借貸增加,有部分原因是因為金融體系發展,令社會融資能力增加。但低息環境對企業借貸先使未來錢的強大誘因,不容忽視。

家庭債務上升沒有政府和企業明顯,可能是當年次按危機是家庭債務太高所致,2008年以後,個人和家庭要勒緊褲頭去減債。但受次按風暴影響較輕微的地區,如中國大陸和香港等,在2008年至今,家庭債務上升了不少,可能是因為樓價上漲,家庭要買樓就要承擔更高的債務。

通脹升溫  債務違約增

因為供應鏈中斷和俄烏戰爭等影響,通脹忽然飈升,連帶利率快速調升,各國政府、企業和家庭的利息成本猛然抽升,影響還款能力。有些低收入國家如斯里蘭卡,環境好時大興土木,但時勢逆轉還不起錢,已經率先債務違約,未來相信會有其他國家步其後塵。同樣,企業債務違約亦會陸續出現。引用「股神」巴菲特一句名言:「當海水退潮,就知道誰沒穿褲子游泳。」

順帶一提香港樓市,自2003年來一直升升升,當中一大原因是全球低息環境致熱錢湧入,令一部分港人以為樓市會永遠向上。現在美息上升,港匯轉弱,同時樓價轉弱,對近幾年買樓供樓的人造成打擊。

當然,利率上升只是樓價趨軟的一個因素,未來利率會不會持續上揚,扭轉幾十年的趨勢,也是未知之數。香港人這麼關心樓價,需要注意一下美息走勢。

最後,這次利率上升,也是有人歡喜有人愁。通脹大升,其中一個原因是石油價格大漲,一些中東國家的最大財政收入來源是出口石油。金融海嘯前,能源價格大升,中東國家就出現一些偉大工程,如棕櫚島、哈利法塔等;到能源價格打回原形,這些國家又沉寂多年。

2017年沙特阿拉伯構思建造新未來城(Neom),估計成本為5000億美元,但幾年過去沒能建個什麼出來,仍是一片沙漠。油價上升,這個構思又再掀起討論,建成後將會是世界上最長的建築物,延伸超過100英里,沙特並剛為此申辦亞洲冬季運動會。油價上升,中東大花筒又有曙光了。

註1:International Monetary Fund, General Government Debt(https://bit.ly/3Rb9wPf)

註2:OECD (2020), Corporate Bond Market Trends, Emerging Risks and Monetary Policy 

作者是香港大學經管學院講師

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